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新奥股份(600803)2019年报点评:上下游一体化重组积极推进 化工产品价格下跌影响盈利能力

时间:20-03-15 00:00    来源:华创证券

事项:

公司发布2019 年年报,2019 年实现营业收入135 亿元,同比略降0.65%;归母净利润12.1 亿元,同比减少8.8%。公司拟每股派发现金红利0.21 元(含税)。

评论:

化工量增价减短期拖累盈利能力,天然气生产积极推进。(1)自产甲醇收入同比增长27.3%至23.9 亿元,公司20 万吨稳定轻烃项目甲醇装置投产后贡献自产甲醇产量同比提升45%至149.8 万吨。同时受甲醇价格同比下降23%影响,自产甲醇毛利率较上年同期大幅下滑18.3pct 至13.5%。(2)LNG 受上游供应增长放缓和产品价格下跌影响,产量略减4.5%至1.44 亿方,对应收入同比减少15.4%至3.4 亿元,而价格下行使LNG 业务毛利率降低9.5pct 至13.7%,2019 年LNG 催化气化示范装置完成了短期技改,随着配套设施的优化,LNG产能有望实现增长。(3)能源工程健康增长,外部订单大幅提升,收入同比增长11.6%至35.5 亿元,毛利率基本维稳在22.9%。(4)煤炭业务受王家塔煤矿11 月停产影响,产量与收入分别同比下降8.2%、3.5%至591 万吨、15.2亿元,毛利率下滑4pct 至57.6%。受主要业务价格下跌影响,2019 年公司整体综合毛利率较上年同期下滑3.9pct 至17.6%。

费用控制与现金流保持优秀。公司管理效率持续优化,销售/管理/财务费用率分别同比下降0.3、0.1、0.5pct 至1.1%、4.8%和4.7%。公司运营效率和现金流能力同样保持良好,存货和应收账款周转天数分别略增1 天/6 天,经营性净现金流增长16%至14.1 亿元,期末在手现金25 亿元保持充足。

收购重组募集配套资金受益定增新规,收购新奥能源推进。公司2019H2 启动对实控人旗下优质城燃企业新奥能源的收购重组,重组已于2019 年12 月获证监会受理。而在2020 年在再融资新规落地背景下,公司调整此次发行股份配套募集资金方案,在发行对象数量(合格投资者数量由不超过10 名增至35名)、最低发行价格(定价基准日前20d 均价的90%下调至80%)和发行股份锁定期(新奥控股/相关投资者锁定期36/12 个月减少到18/6 个月)等方面均有所放宽,对应募资不超过35 亿元的落地有望进一步加速推进。

上下游协同目光长远,疫情对城燃影响有限。在剥离兽农药等业务后,叠加公司LNG 产能持续推进扩大,2020 年公司有望进一步聚焦能源上游领域,此次收购的上下游潜在协同有望加速实现。同时收购标的新奥能源的城市燃气业务全国布局,应对疫情中的气量下降和终端让利的规模优势明显。另外尽管2月天然气全国消费量短期承压,但在上下游协同让利的努力下气量有望得到快速回复,且上游门站价提前计入淡季模式进一步保障了下游城燃企业的毛差。

以浙江为例,上游+中游的降价弹性区间预计在0.54-0.95 元/方,基本能够覆盖终端用户约0.48 元/方的让利需求。

投资建议:考虑到产品价格仍处低位,叠加油价下跌对价格的压制以及兽农药业务的剥离,暂不考虑收购,我们预计2020-2021 年公司归母净利润12.1、13.8亿元(前值为14.3、16.6 亿元),同比增长0.4%、14%。若考虑2020 年收购完成则根据煤化工9 倍和新奥能源18 倍估值水平,分别给予2020 年两板块90 亿和355 亿的市值目标,略下调目标价至11.76 元(前值12.8 元),考虑到公司作为A 股唯一贯通天然气上下游一体布局的稀缺标的,维持“强推”

评级。

风险提示:收购进展不及预期;产能投放不及预期;化工产品价格大幅波动。